經(jīng)濟(jì)日報-中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)北京5月8日訊 國家金融與發(fā)展實驗室發(fā)布了《NIFD季報》2020Q1房地產(chǎn)金融，季報顯示：2020年一季度房地產(chǎn)受疫情影響較大，2020年房地產(chǎn)泡沫風(fēng)險積聚。

    《NIFD季報》全文：

    報告執(zhí)筆人

　　■蔡 真 國家金融與發(fā)展實驗室房地產(chǎn)金融研究中心主任

　　■崔 玉 國家金融與發(fā)展實驗室房地產(chǎn)金融研究中心研究員

　　■黃志強 國家金融與發(fā)展實驗室房地產(chǎn)金融研究中心研究員

　　■從房地產(chǎn)市場運行情況來看，2020年一季度受疫情影響較大。具體表現(xiàn)在：房價漲幅整體回落，部分城市住房價格出現(xiàn)同比下降；住房銷售規(guī)模出現(xiàn)較大幅度下降；租金價格水平略有下降；土地成交面積和成交金額大幅下滑；庫存去化周期大幅上升。

　　■從房地產(chǎn)金融形勢來看，房地產(chǎn)金融風(fēng)險仍是監(jiān)管重點。個人住房抵押貸款余額盡管仍處于高位，但增速持續(xù)放緩；隨著LPR定價機制的實施和LPR緩慢下行趨勢的延續(xù)，未來1~2年個人住房抵押貸款利率還會繼續(xù)下降；從新增貸款價值比的估算情況來看，個人住房抵押貸款整體風(fēng)險較小。房企融資方面，房地產(chǎn)企業(yè)融資收緊的局面沒有改變，房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)貸、信托、信用債等融資渠道仍處于收緊狀態(tài)。金融機構(gòu)對房地產(chǎn)企業(yè)不同的信貸支持力度將產(chǎn)生更大分化，優(yōu)質(zhì)的國有房地產(chǎn)企業(yè)或資產(chǎn)負(fù)債率較低的上市房地產(chǎn)企業(yè)資金面甚至?xí)杂懈纳�，部分高杠桿經(jīng)營的民營大型房企和中小房企融資仍將較為困難，行業(yè)集中度可能會進(jìn)一步提升。

　　■風(fēng)險提示方面，2020年房地產(chǎn)市場有以下風(fēng)險點值得關(guān)注：第一，一線城市租金資本化率再次上升，房價泡沫風(fēng)險積聚；第二，部分三四線城市的房地產(chǎn)市場需求下降以及庫存高企；第三，中小房企債務(wù)風(fēng)險以及帶來的破產(chǎn)數(shù)量快速上升問題；第四，三四線城市的房價問題可能導(dǎo)致的地方政府償債壓力。

　　一、房地產(chǎn)市場運行

　　（一）價格情況分析

　�。ǘ⿺�(shù)量走勢分析

　　二、個人住房金融形勢

　�。ㄒ唬﹤�人購房貸款總量情況

　�。ǘ﹤�人抵押貸款利率走勢

　�。ㄈ﹤�人抵押貸款風(fēng)險評估

　　三、房企融資形勢

　　四、小結(jié)與風(fēng)險提示

　　一、房地產(chǎn)市場運行

　　2020年一季度以來，中央層面再次強調(diào)保持房地產(chǎn)調(diào)控政策不放松。央行、銀保監(jiān)會、財政部、統(tǒng)計局等部委密集發(fā)聲，表明要堅持“房住不炒”定位和“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段”。保持房產(chǎn)金融政策的連續(xù)性、一致性和穩(wěn)定性，防范資金違規(guī)進(jìn)入房地產(chǎn)市場仍是央行和銀保監(jiān)會監(jiān)管重點。地方政府層面，為降低疫情對房地產(chǎn)市場的影響，在遵循“一城一策”原則下從供需兩端出臺了一系列支持政策。對房地產(chǎn)供給端的支持政策，主要包括延期或分期繳納土地出讓金、調(diào)整土地出讓金保證金比例、緩交城市基礎(chǔ)設(shè)施配套費、延期申報和繳納稅款、調(diào)整商品房預(yù)售許可要求、降低預(yù)售監(jiān)管資金比例、協(xié)調(diào)商業(yè)銀行對受疫情影響而還款困難的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)給予貸款展期或續(xù)貸支持等；但多地出臺的房地產(chǎn)需求端放松政策出現(xiàn)“一日游”現(xiàn)象，熱點城市的限購、限貸、限售等行政性調(diào)控手段仍在持續(xù)。

　　價格情況分析

　　從國家統(tǒng)計局公布的70個大中城市商品住宅銷售價格變動數(shù)據(jù)來看，受疫情影響，2020年一季度新建商品住宅銷售價格和二手住宅銷售價格月度環(huán)比漲幅進(jìn)一步回落，累計上漲僅為0.40%和0.10%。其中，受疫情影響，2月份新建住宅價格指數(shù)環(huán)比持平；二手住宅銷售價格環(huán)比下降0.10%，為2015年4月以來首次出現(xiàn)負(fù)值。

　　分城市層級看，2020年一季度，一線城市延續(xù)了去年的調(diào)控效果，新建商品住宅和二手住宅價格的基本穩(wěn)定，累計漲幅分別為0.60%和1.20%；二線城市新建商品住宅和二手住宅銷售價格累計漲幅分別為0.60%和0.20%；三線城市新建商品住宅和二手住宅價格累計漲幅分別為0.70%和0.20%，且在2月份出現(xiàn)環(huán)比比下跌的情況。

　　從3月的房價指數(shù)來看，70城中新建商品住宅價格同比上漲超過10%的城市有6個，同比下降的城市有2個；二手住宅價格同比上漲超過10%的城市有2個，同比下降的城市有13個；有8個城市新建住房價格和12個城市二手住宅價格出現(xiàn)環(huán)比下跌。房地產(chǎn)市場相對于2月份已經(jīng)開始回暖，延遲效應(yīng)開始顯現(xiàn)，但房地產(chǎn)行業(yè)是否會出現(xiàn)報復(fù)性消費仍需觀望。

　　總體來看，2020年一季度租金水平受疫情沖擊和季度性波動影響明顯，住房租賃市場消費需求被抑制，大部分城市表現(xiàn)出租金水平下降的現(xiàn)象，但也存在作為一線城市的上海略有上揚的現(xiàn)象。就租金水平下降的城市而言，北京租金水平下降最為明顯，這一方面受到季節(jié)性因素的影響，另一方面與疫情期間北京較為嚴(yán)格的人口流動控制有關(guān)。

　　2020年一季度，四座一線城市的租金資本化率呈上升態(tài)勢，平均租金資本化率為63.77年，主要原因是一線城市住房價格略有上升的同時，租金的絕對價格有所下降，帶來租金資本化率的上升。2020年3月末，二線熱點城市租金資本化率為51.45，是2019年以來最低水平；二線非熱點城市租金資本化率為49.85年。三線城市方面，租金資本化率一直保持在30年左右的水平，自去庫存政策出臺以來三線城市的這一指標(biāo)出現(xiàn)上漲，從2016年10月的30.31年上漲至2020年3月末的35.25年，總體上漲了16.30%，應(yīng)警惕三線城市房地產(chǎn)價格泡沫風(fēng)險。

　　?數(shù)量走勢分析

　　從商品住宅銷售數(shù)據(jù)來看，一季度受疫情影響，一月下旬至三月上旬線下售樓基本處于關(guān)閉狀態(tài)，雖然部分房企進(jìn)行了線上銷售，但商品住宅銷售同比出現(xiàn)大幅下降。2020年一季度，全國商品住宅銷售面積為1.92億平方米，同比下降25.9%；商品住宅竣工面積為1.09億平方米，同比下降16.2%；全國商品住宅銷售額為1.79萬億元人民幣，同比下降22.8%。目前我國大多數(shù)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)以高杠桿、高負(fù)債、高周轉(zhuǎn)的模式運轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)開發(fā)資金來源中接近50%為定金、預(yù)收賬款及個人住房按揭貸款，對銷售回款依賴程度極高。一季度房地產(chǎn)銷售回款規(guī)模大幅下降，這將在一定程度上導(dǎo)致大部分房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)短期償債能力下降，債務(wù)違約風(fēng)險上升。

　　從市場傳導(dǎo)邏輯來看，土地市場的交易數(shù)據(jù)可以反映房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)對市場的預(yù)期。2020年一季度，百城住宅類土地供應(yīng)面積為5783.68萬平方米，同比增加9.96%；成交面積為4101.85萬平方米，同比減少18.48%；成交金額為4911億元，同比下降15.33%，成交土地樓面均價同比上漲3.87%。2020年一季度百城土地流拍數(shù)量較去年下半年有所下降，土地成交溢價率和成交土地樓面均價重回上升趨勢。在住宅類土地供應(yīng)面積增加、成交規(guī)模下降的情形下，土地成交溢價率和成交土地樓面均價逆勢回升，這背后的主要原因是房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)城市布局的調(diào)整，增加了在一二線城市拿地比例，一二線城市住宅類土地成交面積占比從2019年四季度的40.72%上升至2020年一季度的46.18%。這表明房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)對房地產(chǎn)市場的預(yù)期已經(jīng)發(fā)生變化，后疫情時代可能更為看好核心城市以及都市圈房地產(chǎn)市場。

　　從去庫存的情況來看，我們統(tǒng)計的18個城市平均住宅庫存去化月數(shù)由2019年12月末的13.9個月，上升到2020年3月底的40.1個月。其中，3月底一線城市平均去化周期為20.6個月；二線城市平均去化周期為23.6個月；三線城市平均去化周期為76.1個月。庫存去化周期大幅上升的主要原因是，疫情導(dǎo)致一月下旬至三月上旬線下售樓基本處于關(guān)閉狀態(tài)，部分城市連續(xù)數(shù)周成交規(guī)模較小，使得庫存去化周期計算結(jié)果較高。雖然部分房地產(chǎn)企業(yè)加大了庫存住宅降價促銷力度，3月中下旬銷售規(guī)模有所回升，但仍遠(yuǎn)未恢復(fù)至上一季度的平均水平。目前來看，我們主要需警惕三線城市住宅庫存去化周期的大幅度上升。尤其是目前三線城市購房主要群體之一的返鄉(xiāng)置業(yè)人群已經(jīng)陸續(xù)返工，疊加最新戶籍制度改革，2020年城區(qū)常住人口300萬以下城市已經(jīng)全面取消落戶限制、常住人口300萬以上城市基本取消重點人群落戶限制，原計劃返鄉(xiāng)置業(yè)人群在工作地購房限制降低。這將會導(dǎo)致部分人口凈流出規(guī)模較大的三四線城市購房需求出現(xiàn)一定程度下降，給布局在這些城市的中小房企帶來較大的資金鏈壓力，部分資金周轉(zhuǎn)能力較弱的房企可能會出現(xiàn)較大的債務(wù)風(fēng)險。

　　二、個人住房金融形勢

　　個人購房貸款總量情況

　　房價的上升和泡沫的形成離不開信貸的推動，個人購房貸款的增速與房價的上漲經(jīng)常表現(xiàn)出互為因果的關(guān)系。2015年下半年，房價開始快速上漲，與此同時個人購房貸款余額大幅上升。針對擠泡沫的方法是從去杠桿開始的，自2017年二季度起，個人購房貸款余額同比增速呈下降趨勢，這產(chǎn)生了較好的調(diào)控效果。2020年一季度個人購房貸款余額同比增速延續(xù)了這一走勢，一季度同比增速為15.9%（圖1左圖），較去年同期17.6%的增速略有下降。從月度增量數(shù)據(jù)來看，2020年一季度居民新增中長期貸款月度平均增量為4200.00億元，較去年的月平均增量4541.67億元下降了7.52%（圖1右圖），主要原因是受疫情影響2月份居民新增中長期貸款規(guī)模大幅下降。截至2020年一季度末個人住房貸款余額為31.15萬億元，占全部信貸余額的比例為19.44%�？傮w而言，2020年一季度我國金融機構(gòu)個人住房信貸仍延續(xù)前期穩(wěn)中趨緊的態(tài)勢，預(yù)計短期內(nèi)個人住房貸款余額增速仍將保持略有下降的趨勢，個人住房貸款市場仍以數(shù)量調(diào)控為主。

　　圖1 個人購房貸款余額及居民新增中長期貸款情況

　　資料來源：中國人民銀行，Wind。

　　個人抵押貸款利率走勢

　　2020年1月開始個人住房貸款利率再次開始小幅下降，主要原因是從2019年10月開始個人住房貸款利率完全參考LPR定價并采取基點加成的方式，而1月開始5年期LPR呈緩慢下行趨勢。截至一季度末首套、二套住房貸款平均利率分別為5.45%（約為貸款市場報價利率LPR加70個基點）和5.77%（約為貸款市場報價利率LPR加102個基點）。預(yù)期短期內(nèi)LPR仍將延續(xù)目前緩慢下行趨勢，主要原因如下：其一，后疫情時期經(jīng)濟(jì)形勢下行，這內(nèi)在地要求利率水平給予配合；其二，貨幣總量和社融等指標(biāo)依然較為寬裕；其三，國外利率水平較低，在開放環(huán)境下利率有趨同趨勢。另外，為促進(jìn)住房市場向“居住屬性”回歸，確保房地產(chǎn)市場穩(wěn)定健康發(fā)展，對住房貸款執(zhí)行差別化信貸政策仍將是未來房地產(chǎn)金融調(diào)控的方向。因此，為更好地向居民首次置業(yè)購買住房的合理需求提供金融支持，隨著LPR定價機制的實施和LPR緩慢下行趨勢的延續(xù)，未來1~2年整個房貸市場利率可能會小幅下降。其中，首套住房貸款利率將會呈現(xiàn)下調(diào)態(tài)勢，這可以更加突出住房的居住屬性，也是對過往調(diào)控“誤傷”的修正；但二套房貸款利率可能將保持平穩(wěn)，至多小幅下降，這可以更好地通過差別化的信貸政策提高住房市場投資和投機成本，以此降低住房市場的投資需求。

　　個人抵押貸款風(fēng)險評估

　　我們還估算了一線城市和部分二線城市的個人住房新增貸款價值比（Loan to Value，LTV），這一指標(biāo)可以反映房價下跌對銀行壞賬的影響。如果這一指標(biāo)數(shù)值較低，說明購房中使用自有資金的比例較高，則銀行等金融機構(gòu)面臨的風(fēng)險不大。2020年一季度，一線城市中北京的新增住房貸款價值比有所上升，平均新增住房貸款價值比為70.99%，屬于較高水平；深圳的平均新增住房貸款價值比為68.66%，也處于較高水平；上海的風(fēng)險相對較低，2020年一季度平均新增住房貸款價值比為33.95%；廣州的新增住房貸款價值比在2020年一季度再次上升，年平均新增住房貸款價值比為59.55%，不過尚處于合理水平。

　　二線城市方面，重慶、南京和廈門杠桿的支撐作用較強，2018年初以來個人住房新增貸款價值比呈現(xiàn)波動上升趨勢。2020年一季度，重慶的平均新增住房貸款價值比為62.05%；南京的平均新增住房貸款價值比為82.66%；廈門的新增貸款價值比為58.03%。鄭州、武漢和天津等城市杠桿的支撐作用相對較低，2020年一季度，鄭州平均新增住房貸款價值比為24.16%；武漢和天津的平均新增住房貸款價值比分別為44.54%和28.54%，風(fēng)險較小。

　　三、房企融資形勢

　　房地產(chǎn)業(yè)屬于資金高度密集行業(yè)，無論是土地的購置還是住房的開發(fā)和建設(shè)均需要大量資金，加上住房項目建設(shè)周期和銷售周期較長，使得資金成為房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)賴以生存和發(fā)展的命脈。從央行公布的房地產(chǎn)企業(yè)貸款數(shù)據(jù)來看，截至2020年一季度末，房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額為11.89萬億元，占全部信貸余額的比例為7.42%，同比增長9.6%，同比增速連續(xù)六個季度下降。房地產(chǎn)開發(fā)貸款相比其它融資渠道的成本依然相對較低，從目前市場情況來看，對于因疫情導(dǎo)致較長時間銷售暫停的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，商業(yè)銀行可能會允許其貸款延期償還，但對新增房地產(chǎn)開發(fā)貸款的發(fā)放，商業(yè)銀行持更加審慎的態(tài)度。商業(yè)銀行對于優(yōu)質(zhì)房企和中小房企的信貸支持力度將產(chǎn)生分化，對于綜合實力較強、負(fù)債率較低的國有房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)或上市房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，商業(yè)銀行放貸意愿較高；相反，部分負(fù)債率較高或規(guī)模較小的民營房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)獲取銀行貸款的難度將會進(jìn)一步增加。

　　四、小結(jié)與風(fēng)險提示

　　2020年一季度，受新冠肺炎疫情影響，房地產(chǎn)市場運行方面，商品住房銷售同比增速明顯下滑，房價漲幅整體回落，部分城市已經(jīng)出現(xiàn)同比回落情形，租金價格水平略有下降，土地成交面積和成交金額大幅下滑，庫存去化周期大幅上升。2020年二季度及之后房地產(chǎn)市場會隨著疫情穩(wěn)定以及線下銷售活動的恢復(fù)而逐漸回歸正常水平。我們認(rèn)為“房住不炒”是一項長期政策，中央層面防止房價過快上漲的基調(diào)不會轉(zhuǎn)變；但房價快速下跌亦會產(chǎn)生金融風(fēng)險和經(jīng)濟(jì)沖擊，我們建議在非常時期將地方政府層面的“因城施策”頂在前面，針對財政壓力較大城市采取對沖甚至小幅超調(diào)的政策，針對房價上漲較快城市（如深圳）應(yīng)堵住政策漏洞并嚴(yán)厲打擊各類投資投機行為。二線城市房價將繼續(xù)分化，那些在疫情中響應(yīng)快速、措施有力的東部城市房價也將上漲，其邏輯與一線城市一致。三四線城市預(yù)計上漲乏力，盡管地方政府有較強動力托市，但需求恐難以保持。

　　房地產(chǎn)金融方面，在中央穩(wěn)杠桿和加強金融風(fēng)險防范化解的大背景下，個人購房貸款余額增速仍將繼續(xù)保持緩慢下行趨勢；隨著LPR定價機制的實施和LPR緩慢下行趨勢的延續(xù)，未來1~2年整個房貸市場利率還會繼續(xù)下降。房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)融資方面，受疫情影響，房企流動性嚴(yán)重吃緊，恒大“七五折賣房”打響流動性保衛(wèi)戰(zhàn)，中小房企破產(chǎn)數(shù)量明顯上升。我們建議，對于房地產(chǎn)企業(yè)正常、合規(guī)的資金需求應(yīng)給予較為充分的滿足，以避免因政策原因?qū)е轮行》科蟪霈F(xiàn)大規(guī)模破產(chǎn)的情況。然而，房地產(chǎn)企業(yè)融資收緊的局面不會有根本的改變，金融機構(gòu)對房地產(chǎn)企業(yè)不同的信貸支持力度將產(chǎn)生更大分化，優(yōu)質(zhì)的國有房地產(chǎn)企業(yè)或資產(chǎn)負(fù)債率較低的上市房地產(chǎn)企業(yè)資金面甚至?xí)杂懈纳�，部分高杠桿經(jīng)營的民營大型房企和中小房企融資仍將較為困難，行業(yè)集中度可能會進(jìn)一步提升。

　　風(fēng)險提示方面，2020年房地產(chǎn)市場有以下風(fēng)險點值得關(guān)注：第一，一線城市租金資本化率再次上升，房價泡沫重回脹大狀態(tài)；第二，部分三四線城市的房地產(chǎn)市場需求下降以及庫存高企；第三，中小房企債務(wù)風(fēng)險以及帶來的破產(chǎn)數(shù)量快速上升問題；第四，三四線城市的房價問題所導(dǎo)致的地方政府償債壓力。